開始點評中報前先回顧一下我的中報預測和真實中報的偏離程度。

【資料圖】

營收部分：

凈息差中報2.16%，我的評估范圍2.27%~2.29%，遠低于我的預期。資產規模增速10.44%，我的評估范圍是10.5%~11.5%，略低于評估范圍。凈利息收入535.87億，我的評估范圍559~576億，嚴重低于預期。手續費收入增速-11.82%，我的評估范圍-6.6%~-10.35%，略低于預期但是偏差不大。其它非息收入增速24.34%，我的評估范圍9.75%~15.31%，超出我的預期。幾項均衡下來，營收最終的增速在我評估范圍的下限附近。

支出部分：

費用及其它支出增速-1.09%，低于我的預期。信用減值損失146.38億，我的評估范圍150~170億，略微低于預期。

最終凈利潤增速9.12%，我的預測的高概率區間為8.65%~11.65%，總體來看預測算是基本命中，預測準確度可以打8分。我對招行的預測最大的錯誤在于嚴重高估了凈息差的表現。

1，股東分析

招行2023年中報顯示：前十大股東中，滬港通小幅減持了1500萬股，其他大股東的持股都未發生變化。持股股東數從3月底的62.47萬戶增加到半年報的63.59萬戶，二季度小幅增長了1.22萬戶。二季度招行整體籌碼分布變化不大。

2，營收分析

營業收入1784.6億同比下降0.35%。其中凈利息收入1089.96億，同比增速1.21%。中報非息收入中手續費收入470.91億同比下降11.82%。其他非息收入223.73億，同比去年增速24.34%。凈利潤757.52億同比增9.12%。更多的數據參考表1：

表1

從整個營收看，第二季度單季營收已經轉正，估計最終全年營收保持正增長的概率還是較高的。凈利息收入低于預期，其中主要原因是凈息差表現較弱。但是需要注意的是其他非息收入表現還不錯，部分彌補了手續費和凈利息入對營收的拖累。

首先看凈息差，實際披露值2.16%，遠低于預估值。招行公布了二季度的資產收益率和負債成本的數據，用這個數據和一季報的數據進行對比，如下圖1所示：

圖1

從圖1可以看出二季度凈息差環比下降13bps，其中資產端收益率下降了6bps，負債端成本上升了6bps。對于資產端的收益率下降其實我在看中報之前是有預期的。畢竟前幾天分析的全國性銀行，建設銀行和平安銀行的資產收益率環比都下降了超過10bps。招行這邊下降6bps算是可以接受的水平，畢竟LPR連續下調和信貸需求不足都嚴重影響了新發放貸款的收益率，進而拖累整體資產收益率下行。

但是，讓我感到奇怪的是招行負債成本，特別是存款成本的上行。二季度存款成本環比上升了4bps。這點著實讓我感到費解。因為從去年9月分開始，央行已經多次通過下調存款自律利率，下調協定存款加點上限的方法限制存款成本。結果，招行最近4個季度的存款成本反而在持續上行從去年3季度的1.54%，4季度的1.55%，到今年的1.59%，1.63%。怎么越降息存款成本反而越高了呢？我特意調取了招行的存款成本，如下圖2所示：

圖2

從圖2中可以看出無論零售存款還是對公存款成本都是在持續上升的過程中。其中對公的存款成本上漲我還可以理解，這在分析前面幾家銀行中報時我已經注意到了。個人估計主要還是對公業務競爭太激烈了。圖2中招行的零售存款成本也在上行，零售定期受到降息影響成本還降了一點。零售活期卻絲毫沒有受到降息的影響，反而從去年的0.37%上漲到了0.43%。這個表現和平安銀行，建設銀行不同。實話說我對這一數據非常不滿意，建行零售活期從0.32%降到0.25%，平安銀行從0.29%降到0.22%。招行不僅活期利率比別家高，人家都是同比下降7bps，你家同比漲6bps，搞什么鬼？！

3，資產分析

總資產107398.4億同比增長10.44%，其中貸款總額60969.79億，同比增速7.2%。總負債97539.23億同比增長10.47%，其中存款80982.72億，同比增長14.31%。更多的數據參考表3：

表2

從表2中我們看到招行的貸款增速顯著低于總資產增速，而且在2季度貸款環比增長更是只有0.27%。這說明2季度招行的資產更多被配置于金融投資和同業資產中。這也是招行凈息差下行的原因之一。畢竟貸款資產是幾大類資產中收益率最高的。當然，也不是說投資其他資產就一定不好。通過投資一些免稅資產，比如：國債，基金等，通過免征所得稅可以顯著提高實際資產收益率。最終體現的結果就是凈息差下降顯著，但是最終凈利潤表現還不錯，因為稅率更低。招商銀行2季度的實際企業所得稅率顯著低于一季度。個人判斷就是增配了免稅金融投資資產的原因。

至于貸款增速低實際上也反映了招行目前的經營困境：社會有效金融需求不足，特別是零售客戶的金融需求不足。

4，不良分析

根據招行的中報，不良余額606.41億比一季報的603.02億元增加3.39億元；不良貸款率0.95%和一季度持平；撥備覆蓋率447.63%基本和一季度的448.32%持平；貸款撥備率4.27%也和一季報持平。作為不良貸款蓄水池的關注貸款余額651.32億比一季報的707.48億元，減少56.16億元，關注貸款率1.02%比一季報的1.12%下降0.1個百分點。招行整體報表不良余額和不良率都比較穩定，關注貸款余額今年來顯著下降，說明資產質量正在明顯好轉。

對公貸款不良保持穩定，房地產不良的余額和不良率還在上升中，不良余額196.44億比年初增長42.96億，房地產不良率5.52%比年初上漲1.44個百分點。但是，招行的房地產貸款已經比峰值時有了顯著壓降，今年大概率能夠清空（全部暴露）房地產的存量歷史包袱。在貸款新生成方面，上半年公司貸款不良生成額56.93億元，同比減少33.80億元，主要是房地產業貸款不良生成節奏同比有所放緩。其中第二季度生成26.23億比一季度少生成4.47億。

中報披露公司口徑年化新生成不良率1.04%低于一季報的1.09%和去年同期的1.13%。這顯示招行的資產質量已經連續兩個季度出現好轉，相信下半年這一指標會持續向好，也為招行以豐補歉創造了條件。

5，資本充足率分析

在高級法下核心一級資本充足率13.09%比一季報的13.41%，下降了0.32個百分點，當然這個環比下降不用過于擔心，主要是因為2022年度的分紅在2季度計提。同比去年中報的12.32%，提升了0.77個百分點。核充率同比增長顯著，支撐10.44%的總資產增速游刃有余。這一數值已經超越了中國建設銀行中報的核心一級資本充足率12.75%。如果我記得沒錯前面只剩一個工行，這使得招商銀行有可能成為中國全國性銀行中核心一級資本充足率最高的存在！

6，問題

本季度看到的主要問題包括：凈息差下滑超預期，特別是活期存款成本的上行讓人憂慮。

7，點評

總體來看招商銀行的中報除了凈息差表現不令人滿意外，其他都算是中規中矩。招商銀行的凈息差表現放在當前的大環境下也不能說不可接受，但是招行存款成本，特別是活期存款成本的持續上行值得警惕。資產質量開始逐季改善，雖然房地產不良數據還在上行但是新生成數據已經顯著回落。資產質量的一只腳已經落地，后面就等信用卡不良生成恢復了。已經連續10年沒有進行股權融資，并且承諾大比例分紅的招商銀行終于即將成為中國全國性銀行中核心一級資本充足率最高的銀行。同時，招行還保持了規模和盈利穩定的中高速增長，堪稱價值銀行的典范！

@@今日話題 @@投資煉金季 $招商銀行(SH600036)$ ##2023年中投資煉金季#

關鍵詞：